焦点快报!利率市场化：金融领域最核心改革如何“闯关”

“利率市场化改革可以说是我国金融体制改革中的最敏感点。由于利率是利益分配杠杆，它的变化影响着对全社会存款人、借款人等各利益主体利益的再分配，影响着全社会居民和企、事业单位收入，影响着中央和地方财政的收入及金融机构收支，因此可谓具有牵一发而动全身的效应。但是，要适应央行货币政策改革的需要，培育和发展间接调控的基础货币市场，保证央行政策的有效性和调控信号、调控意图的迅速传导，利率市场化改革又是我国金融体制改革必闯的一关。”这是1996年5月6日发表于《金融时报》头版的一段文字。彼时，我国金融领域最核心的改革——利率市场化改革的车轮刚刚启动。

【资料图】

利率是市场资金要素的价格，关系到市场资源配置、金融行业运行效率、金融市场格局等，因此利率市场化改革关乎全局。以1996年初统一的银行间拆借市场建立、同业拆借利率走向市场化为标志，利率市场化改革正式启动。其后，债券回购和现券交易利率先后放开。2000年以来，人民银行先后放开外币利率管制、贷款利率管制、存款利率管制，有效培育上海银行间同业拆借利率（Shibor）等金融市场基准利率，建立健全市场利率定价自律机制，有序推进同业存单和大额存单发行交易。2019年8月，人民银行推动贷款市场报价利率（LPR）改革，贷款定价锚由此前的贷款基准利率转变为LPR，进一步疏通了货币政策传导，推动利率市场化改革进一步走深。

中国人民银行行长易纲撰文指出，我国持续推进利率市场化改革，既适应中国国情，又与国际基本接轨，在有序放松利率管制的同时，高度重视建立健全由市场供求决定利率、中央银行通过运用货币政策工具引导市场利率的市场化利率体系，发挥好利率对宏观经济运行的重要调节功能。

利率管制放开：让金融资源得到更有效配置

“由于利率市场化改革政策性强，牵涉面大，因此，改革一定要分步骤进行。在我国利率体系中，首先是同业拆借利率市场化，再改革存、贷款利率。在存、贷款利率关系中，先改革贷款利率，后改革存款利率。”1996年5月6日《金融时报》头版文章如是写道。

其后，利率市场化改革按照这一思路稳步推进。到2015年10月24日，人民银行宣布不再对金融机构设置存款利率浮动上限，实现了利率管制的基本放开。

这个日子值得铭记。包括人民银行官员、专家学者、金融从业人士在内的很多人表示，因为这标志着利率管制已经基本放开，利率市场化改革迈出了关键的一步。这在利率市场化进程中、在整个金融改革的历史上，都具有重要的里程碑意义。植信投资首席经济学家连平表示，利率管制的基本放开，对优化资源配置具有重大意义。在利率市场化条件下，利率的价格杠杆功能将进一步增强，推动金融资源向真正有资金需求和发展前景的行业、企业配置。

然而，取消对利率浮动的行政限制并不意味着人民银行不再对利率进行管理和引导。此后，进一步深化利率市场化改革的核心转变为完善中央银行利率调控体系，疏通利率传导渠道，增强人民银行引导和调节市场利率的有效性。货币政策调控框架也正由广义货币量为中介目标的数量型框架向以利率为中介目标的价格型框架转变。

目前，公开市场操作7天期逆回购利率（央行短期政策利率）和MLF利率（央行中期政策利率）共同构成了人民银行政策利率体系，引导DR007、LPR、国债收益率等市场基准利率以政策利率为中枢运行，从而向货币市场、信贷市场、债券市场释放利率信号、进行利率传导。

易纲表示，经过近30年来持续推进利率市场化改革，目前我国已基本形成了市场化的利率形成和传导机制以及较为完整的市场化利率体系，主要通过货币政策工具调节银行体系流动性，释放政策利率调控信号，在利率走廊的辅助下，引导市场基准利率以政策利率为中枢运行，并通过银行体系传导至贷款利率，形成市场化的利率形成和传导机制，调节资金供求和资源配置，实现货币政策目标。

LPR改革：推动企业贷款利率明显下降

2015年10月份后，虽然利率管制基本放开，但我国利率体系仍然具有明显的“双轨制”特征——人民银行的政策利率对货币市场利率、债券市场利率等市场利率的影响更直接，传导效率更高；对于信贷利率的影响，由于存在贷款基准利率，影响还存在一定阻滞，贷款利率下降的幅度和速度没有货币市场和债券市场反应快。

为了解决这个问题，人民银行着力推动“利率并轨”。2019年8月16日，人民银行宣布各银行应在新发放的贷款中主要参考LPR定价，并在浮动利率贷款合同中采用LPR作为定价基准。人民银行同时改革完善LPR形成机制，报价行在MLF利率的基础上，综合考虑资金成本、风险溢价等因素报出LPR，充分反映市场供求状况。

这意味着贷款定价锚由此前的贷款基准利率转变为LPR，而LPR直接挂钩MLF利率，“利率并轨”靴子落地。LPR改革无疑是深化利率市场化改革的关键一步，能够更有效地降低实体经济融资成本。

“经过两年来的持续演进，金融机构新发放贷款已基本参考LPR定价，存量贷款也已完成定价基准转换，LPR已代替贷款基准利率，成为金融机构贷款利率定价的主要参考基准，贷款利率的市场化程度明显提升。”易纲表示，改革后，贷款利率隐性下限被打破，LPR及时反映了市场利率略有下降的趋势性变化，有效发挥方向性和指导性作用，引导贷款实际利率有所下行，并且形成了“MLF利率—LPR—贷款利率”的利率传导机制，货币政策传导渠道有效疏通，贷款利率和债券利率之间的相互参考作用也有所增强。

数据显示，2019年8月LPR改革以来，货币政策传导效率显著增强，企业贷款利率明显下降，从2019年7月的5.32%降至2022年1月的4.5%，累计降幅达0.82个百分点，创改革开放以来的最低水平。

“LPR改革的效果不仅体现在总量上，也体现在结构上。”光大证券首席固收分析师张旭表示，一直以来，金融机构在发放贷款时倾向于大型企业，这是因为发放给大企业的贷款利率受到了隐性下限的支撑。LPR改革打破了隐性下限，降低了给大企业放贷的吸引力，引导银行将更多的信贷资源配置到中小微企业，起到“调结构”的效果。

存款利率市场化：稳定银行负债成本

近几年，在推动LPR改革过程中，金融管理部门也注重从存款端入手，优化存款利率监管，稳定银行负债成本，从而有效形成政策合力，推动实际贷款利率进一步降低，让利实体经济。

2021年6月21日，人民银行指导市场利率定价自律机制将存款利率自律上限由存款基准利率浮动倍数改为加点确定。光大银行金融市场部宏观研究员周茂华表示，本次调整是存款利率市场化的一次“温和”改革。调整之后，银行执行的中长期存款利率将有所下降，有助于降低部分银行负债成本，为降低企业信贷成本拓展空间。

不过，由于存款市场竞争激烈，实际执行中，很多银行的定期存款和大额存单利率接近自律上限。这在一定程度上阻碍了市场利率有效传导，存款利率难以跟随市场利率变化。2022年4月，人民银行指导利率自律机制建立了存款利率市场化调整机制，自律机制成员银行参考以10年期国债收益率为代表的债券市场利率和以1年期LPR为代表的贷款市场利率，合理调整存款利率水平。人民银行发布的《2022年第一季度中国货币政策执行报告》表示，新的机制建立后，银行的存款利率市场化程度更高，在当前市场利率总体有所下行的背景下，有利于银行稳定负债成本，促进实际贷款利率进一步下行。

与此同时，2020年以来，金融管理部门还着力整治和规范部分存款创新产品，包括规范结构性存款并压降规模、叫停靠档计息存款产品、叫停地方法人银行异地存款等。与优化存款利率自律上限等一道，这些措施都是从存款端入手，通过改革的方式降成本的举措。人民银行表示，下阶段将继续深化利率市场化改革，完善市场化利率形成和传导机制，优化政策利率体系，加强存款利率监管，着力稳定银行负债成本，发挥LPR改革效能，推动降低企业综合融资成本。

利率市场化改革，功夫不仅在利率改革、利率调控本身。我国进一步推进利率市场化，也还需有更广义、更深层次的必要条件。正如易纲所言，利率市场化既要“放得开”也要“形得成”。当前深化利率市场化改革的一个重要矛盾在于市场化利率在“形得成”和传导方面存在障碍，其原因包括监管套利、金融市场不成熟等造成的市场分割，以及融资平台预算软约束、存款无序竞争等财政金融体制问题。下一阶段，要继续加强监管、优化营商环境、硬化预算约束、化解金融风险，为进一步深化利率市场化改革提供更有利条件。

关键词：