美国通胀高企成最大尾部风险
访中国人民大学重阳金融研究院院务委员兼合作研究部主任刘英

在俄乌局势紧张的背景下，近期伴随着国际原油价格的大幅上涨，全球通胀上行压力进一步增强。其中，美国的通胀水平也是水涨船高，并在今年2月续创新高。最新公布的数据显示，美国2月消费者物价指数（CPI）同比上涨7.9%，高于1月时的7.5%，继续创下40年来新高。面对不断走高的通胀压力，越来越多的投资者开始担忧美国高企的通胀将会成为影响美国经济复苏的重大风险。针对美国通胀表现特点及其影响等相关问题，《金融时报》记者专访了中国人民大学重阳金融研究院院务委员兼合作研究部主任刘英。

《金融时报》记者：当前美国的通胀走势呈现出哪些特点？

刘英：当前，美国的通胀走势呈现快速攀升、高位运行、刚性加强等特点。此轮通胀是疫情冲击下供需失衡、地缘政治风险挑战及成本推动等多重因素叠加所致，由于这些推动物价上涨的因素仍未消除，美国的通胀并未停止上行的脚步。

虎年伊始的美国正面临通胀猛于虎的困境。美国此轮通胀与以往有着鲜明的差异，除了传统通胀因素外，货币超发、疫情冲击、供需失衡、地缘风险加剧等也推高了本轮通胀。

两年前，美国为了救市，实施了“无上限”量化宽松货币政策，带来的天量货币超发成为引发此轮通胀的货币基础。而新冠疫情带来供应约束加剧，叠加俄乌冲突引发美国对俄罗斯制裁收紧，导致油气、粮食等大宗商品价格持续螺旋式快速上涨，加剧了美国供需失衡的结构型通胀压力。而其激进的财政刺激计划更是火上浇油，引发需求拉升型通胀。疫情下的低劳动参与率带来人工成本上涨，加剧了成本推动型通胀。

由于俄乌冲突引发市场担忧，为防止经济下滑，美联储再度由“鹰”变“鸽”，收紧货币政策缰绳的速度和力度放缓，令美国通胀更如脱缰失控的野马。

当前，美国成本推动型通胀难解。高通胀已持续一年多时间，全面螺旋交叉式上涨呈现刚性。与物价同步上涨的楼市，在2021年涨至近30年来新高。而劳动力成本更是易涨难落。服务业作为美国的主导产业，遭遇离职率大幅攀升的困境。缺工就提高工资，成本反复螺旋上升推升通胀。而劳动力成本上升又反过来挤压利润，进一步抑制投资，如此反复对经济复苏带来恶性循环。

《金融时报》记者：当前的地缘政治风险因素是如何影响美国通胀走势的？

刘英：第一，美国对俄罗斯实施的金融制裁是把“双刃剑”，推升了美国通胀水平。由于俄罗斯进口品类除了钢管超过千亿美元外，其他没有超过百亿美元规模，而且多是食品、服装及汽车等，这些都具有可替代性。欧美制裁对俄罗斯的进口限制影响有限。

与之相反，美欧限制俄罗斯的出口直接推升其通胀水平。作为世界第一资源大国的俄罗斯，不仅是油气生产和出口大国，而且是全球小麦出口第一大国，也是化肥原料第一产地和出口国，更是镍、铝、铜、钯、铂及新闻纸、棉布等金属及原材料的重要产地。而美国对俄罗斯这些重要能源、金属、原材料的出口限制，引发了油气、粮食、金属等价格的全面飙升，让本已短缺的商品供应雪上加霜。而作为CPI和生产者价格指数（PPI）的重要组成部分，这直接加剧了美国的通胀压力。

第二，油价上升推高美国通胀。地缘政治局势紧张，特别是美国对俄油气制裁带来的供应短缺，令国际油价快速上行。俄罗斯2021年出口的油气制品等约3000亿美元。尽管伊朗能释放部分石油产能，但这还要看伊核谈判的结果。就算其产能释放，也无法与俄罗斯每天1000多万桶相比。与此同时，“OPEC+”对增产石油则无动于衷。缺少了最重要的油气和小麦主产国的出口，国际油价和粮价跳涨，而这些又直接推升CPI和PPI。限制俄罗斯油气进口令美国自食其果，美国汽油价格已创出2008年以来新高。

第三，供给冲击推动通胀走高。受到新冠疫情的制约，近年来供给侧早已面临缺芯、缺箱、缺柜、缺工等冲击，全球产业链供应链有时会受到封城封关限制而“断链”。

例如，在“双碳”目标的约束下，发展新能源汽车已是大势所趋。俄罗斯是世界上镍的主产地和主要出口国，由于受欧美制裁，俄罗斯的镍被禁止出口，而作为不锈钢和新能源汽车生产的不可或缺的重要原材料，有“工业维生素”之称的镍的价格直线飙升。不仅镍价高涨，而且作为催化剂和转化剂的钯、铂等金属价格也受到美对俄制裁影响而大涨，这些都在推升下游的新能源汽车价格，进一步推高通胀水平。为避险和对冲持续的通胀水平，黄金价格也持续走高，尽管美元在走强，但黄金还是一度强势上攻突破每盎司2000美元大关，并在2000美元附近徘徊，与历史高位也近在咫尺。

《金融时报》记者：美国持续走高的通胀将带来哪些影响？

刘英：通胀的本源就是发行的货币超出实际所需而导致的商品价格持续性上扬。通胀在2%以下的温和水平有利于经济复苏，但8%左右的高通胀，不仅侵蚀百姓的钱包，而且将推升企业成本，吞噬企业利润，进而抑制经济增长。

通胀带来价格扭曲，不断飙升的价格不仅会增加各种成本，也会进一步令资源错配，扰乱市场秩序和经济秩序，甚至引发金融风险。而为控制高企的通胀，美联储要不断加息，但这就会推升利率水平，进一步抑制美国经济复苏。

由于美元是世界货币，美国又是最大逆差国，大量美元通过贸易、投资甚至投机等各种形式流向全球，利用其金融霸权，通过以邻为壑的货币政策，美国正在向世界输出通胀，并给世界进一步输出风险。例如，土耳其2月通胀超54.4%，为防止输入型通胀，巴西、俄罗斯和土耳其等国都过早地进入了加息通道。

《金融时报》记者：从目前的情况看，美联储意在通过加息抑制持续走高的通胀，预期效果如何？

刘英：道高一尺，魔高一丈。通胀高企带来加息压力。美联储为抑制通胀而加息，则必将带来利率上行，进而抑制消费、投资和外贸，需求侧“三驾马车”一旦掉头向下，又会抑制经济复苏。

而加息还将带来美元走强，不仅抑制出口，还会加速美元的回流，给其他国家特别是发展中国家带来美元外流、汇率贬值、股市走低等问题。

解铃还须系铃人。此轮通胀背后是新冠疫情带来的系列问题，不解决疫情问题，则通胀难解。2020年疫情暴发时，美股史无前例地四度熔断，美联储为救市祭出大招，迅速将联邦基准利率降至零利率，又迅速开启了“无上限”量化宽松货币政策。美联储资产负债表创出8万多亿美元的历史新高，几乎是2008年国际金融危机时期的10倍。这些天量货币不敢流入被疫情裹挟着的实体经济，而是流向商品市场推升物价，流入股市和楼市，推升了股价和房价。

因此，仅仅通过加息控制高通胀，无异于扬汤止沸。综合因素导致的美国高通胀走势已持续了一年多时间。此轮美国通胀无论是货币超发，还是供给冲击、需求拉升抑或成本推动等多重因素背后，无一例外都是疫情的原因，若其疫情控制不住，供给冲击和供需的结构性矛盾就无法解决，只靠加息不能解决根本的问题。

另外，美国通胀高企呈现出的供需结构失衡、地缘政治冲击、通胀高企惯性叠加等特点非一般通胀能比。通过简单几次加息就想控制高通胀也无异于痴人说梦。且不说大宗商品价格飞涨，俄罗斯对美欧反制裁的冲击也才刚刚开始。面对美国经济复苏疲弱的现状，美联储首先需要考虑保障就业和促进经济复苏，无法快速大幅加息，面对高企的通胀确实心有余而力不足。

关键词： 中国人民大学 尾部风险